并购与新建投资的选择策略分析

商业研究󰀁COMMERCIALRESEARCH

并购与新建投资的选择策略分析

李晓红

(中国农业大学经济管理学院,北京󰀁100083)

摘要:长期以来,我国绝大多数企业的对外直接投资是通过新建方式实现的,并购处于次要地位。随

着我国现代企业制度的建立、资本市场的日益完善以及人们意识、政策的影响,并购投资在我国渐渐兴起,目前已经成为企业对外直接投资的另一种主要实现途径。关键词:新建投资;并购;策略

中图分类号:F830󰀁59󰀁󰀁󰀁󰀁文献标识码:B󰀁󰀁根据一般的投资理论,企业对外直接投资的进入方式主要有两种:一是新建投资,即企业以󰀁一揽子󰀁生产要素投入的方式在目标区域市场创立新企业,形成新的生产能力;二是企业并购,即企业通过购买或兼并目标区域市场现有企业的股权而获得对该企业的经营控制权。长期以来,我国绝大多数企业的对外直接投资是通过新建方式实现的,并购处于次要地位。随着我国现代企业制度的建立、资本市场的日益完善以及人们意识、政策的影响,并购投资在我国渐渐兴起,目前已经成为企业对外直接投资的另一种主要实现途径。企业如何根据各种投资方式的特点、适应条件和风险,以及自身状况进行对外投资方式选择就显得尤为重要。

一、新建投资与并购投资的差异性分析(一)进入目标市场的速度差异

新建投资(包括独资、合资)的步骤主要包括项目可行性研究,项目评估决策,项目投资建设,项目试运行等阶段;而并购则主要包括目标企业调查与评估、谈判与签约、并购整合三个阶段。一般来说,创建一家新企业,从考察市场机会、投资建设到正式开业约需1-2年时间,而要形成一定的生产规模,则至少要用3-4年;而并购投资在交易后无须重新设计一套经营管理制度,并且可以直接利用目标企业现成的管理人员、技术人员、生产设备,以及目标企业多年来建立的分销渠道和长期形成的客户关系,节省了新建企业所需的繁杂手续、建厂时间,以及人员培训和市场拓展过程,只需短短几个月即可迅速形成规模,进入目标市场;即使并购中需要对目标企业实施改造,最多也只需1年左右的时间,这比新建一家企业至少可以缩短二三年,有利于企业对市场的快速反应。因此,新建投资建设周期长,进入目标市场相对

缓慢;而并购可利用目标企业原有销售渠道与客户资源,迅速进入市场。

(二)获得战略资产的速度差异

战略资产是指对企业生存和长远发展具有战略意义的资源,主要有研究与开发能力、商标、商誉、特许权和营销网络等。战略资产是企业拥有的最重要的所有权优势,一般难以在外部市场获得。如果企业采用新建投资方式,则只能依靠以前的资源,通过内部滚动和积累慢慢形成所需的战略资源,时间较长;而通过并购(尤其是收购优质企业),投资主体则可以在极短的时间获得目标企业先进的专利技术与技术诀窍、商标与品牌、生产方式与销售网络等经营性战略资产,进一步增强其所有权优势。

(三)对市场竞争结构的影响差异

行业中的厂商数目对各厂商的市场分额和市场力量都有极大影响。如果某区域市场上某行业只有n个厂商进行竞争,企业拟进入该区域市场。如果采取新建方式,则意味着该市场会成为n+1个厂商的竞争,竞争压力会更大;而如果采取并购方式进入,并购之后该区域市场仍是n个厂商的竞争。因此,企业通过并购方式进入目标市场,基本不涉及市场重新分配问题,不仅可以减少竞争对手,而且可以通过整合两个企业的资源,增强其市场势力;而新建投资则会增加市场竞争。

(四)成本支出差异

企业并购扩张相对于新建投资有一定的成本优势,其原因可以简单地概括为:企业并购是将目标企业的多种资源一次性内化到企业,其资源配置和交易具有通约性,与内部积累的新建投资相比较,从人、财、物到产、供、销等各种资源的长期性购置和配置,其生成、运行成本要小得多。尤其当目标企业处于破产或破产边缘,收购价格一般低于重置成本,因

󰀁收稿日期:2006-02-20

作者简介:李晓红(1967-),女,河南灵宝人,副教授,管理学博士。研究方向:企业战略管理与投资分

析。基金编号:国家自然科学基金资助项目,项目编号:70401007。总第351期

李晓红:并购与新建投资的选择策略分析

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此也大大低于新建成本;即使目标企业比较成功,收购当期价值󰀁价格较新建投资高,但预期收益和企业

内在成长潜力使并购投资较新建投资有更短的投资回收期,相对成本仍然较低。

(五)效益差异与新建投资相比,并购投资一般可以获取较高的增量效益:(1)新建投资只是投资主体原有所有权优势的单方面转移,而并购是两个企业的结合,如果存在适宜的目标公司(如拥有某些投资主体自身不具备的特殊战略资源),则可以带来了双方优势的互补和协同,获得协同效应;(2)由于并购投资不仅节约了进入市场的时间,使投资主体及早把握商机,而且并购投资可以迅速地󰀁吃掉󰀁竞争对手,并转化为自己的竞争力量,这些均可以提高投资主体的市场势力,增加市场份额,获取市场效应;(3)并购投资可以节约投资主体的人才培养、市场开拓、技术开发、品牌塑造等所需的费用,特别是在目标企业陷入困境时可以以较低的价格收购,节约了投资费用,因而可以使投资主体获得间接投资效应;(4)由于并购投资相对于新建投资来说,能够迅速扩大企业规模,降低企业成本,因而可以获得规模经济效应。

(六)与外部环境及政府的关系差异

新建投资有利于投资主体以机器设备、原材料等非货币要素作为投入资本,也便于投资主体按自身发展战略目标的生产规模和投资区位实施投资计划,只要目标区域投资政策允许,一切投资活动应该均在投资主体的控制之下,外部环境对其制约较少;而并购必须更多地依赖于外部环境和受制于外部环境,表现在:目标区域市场中必须存在适合投资主体发展战略目标的适宜规模的被并购企业。否则,可能因难以寻找到生产规模符合投资主体意愿的目标企业而无法实现投资计划。另外,并购投资必须通过目标区域的证券市场或与被并购企业谈判来完成投资过程,目标企业的谈判能力及其他中介利益主体对投资活动影响较大。而且,并购投资还会涉及到很多的经济政策和法律问题,如商业法、金融法、证券法、公司法、会计法、税法及反不正当竞争法等影响,是一个极其复杂的运作过程。

(七)对目标区域市场的经济发展影响差异

在其它条件(动机和能力)不变的情况下,新建投资不仅可以为目标区域市场带来一揽子资源的资产,同时还可创造增加的生产能力,短期内增加就业,一般会受到目标区域市场政府和社会各界的普遍欢迎和支持,但新建投资不能使目标区域市场的存量资产结构得到优化重整,对于缺乏准确定位的新建投资还可能会形成目标区域市场的重复建设,难以取得良好经济、社会效益;并购投资只是将被并购企业的所有权由目标区域投资者手中转移到区外投资者手中,目标区域市场并不形成新的生产能力,甚至还可能出现裁员和以区外企业为主导的垄断市场结构等现象。因而并购有时并不受目标区域政府和社会各界的支持。但并购可能盘活目标区域市场中现有的某些存量资产,缓解目标区域的资产结构性矛盾,倘若项目运转顺利,也可能会产生较大数额的后续投资。

(八)出资方式的差异

新建投资中,企业投入的资产可能包括一些实物资产、无形资产等,但由于新建投资是新增生产能力的投资,投资主体一般需要投入大量现金,以购买机器设备等固定资产,实施项目的建设;而并购的运作方式一般有承担债务式、购买式、股权交换式以及控股式等多种形式,对应的出资方式则表现为不出资,实现零并购,或以现金购买,或通过发行股票交换,或仅出购买目标企业部分股权,参股经营,形式比较灵活。

(九)投资产业领域的差异

一般来说,新建投资适宜于任何产业领域,任何产业领域生产能力最初也都是通过新建投资形成的。可以说,新建投资是适应面最广的投资方式;而并购投资从理论说也可以发生在任何产业领域。但实践中,并购主要发生在资本和技术密集型、进入与退出壁垒高的产业领域。这是因为,并购能够迅速对竞争者或潜在竞争者的行为做出迅速反映,提高进入壁垒,并可以获得目标企业前期的巨额研究和开发费用。因而在资本和技术密集型、进入与退出壁垒高的产业领域,投资者可以通过并购快速削弱(减)目标市场上的竞争对手,或分摊该产业领域巨额的研究与开发费用,或在采购、生产和销售等方面实现规模经济等。

(十)对风险控制的差异

新建投资由于受外界环境的制约较少,且投资者一般直接参与项目的运作,故能在较大程度上把握其投资风险;而并购投资则由于信息不对称和外部环境的约束较多而存在着较大的收益不确定性,因而存在较大的投资风险。表现为:(1)可能由于评估中介的能力和道德约束不强,以及并购主体缺乏对目标企业了解,造成实际并购出资额的不确定性;(2)目标企业与并购企业容易在权利安排、利益分配、发展战略、管理方案、文化背景等方面发生不协调,出现并购后的整合困难和风险;(3)若采用股权置换方式实施并购,由于新发股票改变了原有股权结构,并购将会导致股东权益的淡化,甚至可能会导致原有企业股东丧失对企业的控制权;(4)由于目标企业原有契约或传统关系的存在,会成为并购方进行改造的障碍,如被并购企业剩余人员的安置问题、拖欠职工工资、福利、补交税金、补交土地出让金问题等,这些都可能使投资主体无法控制,导致投资风险。

二、新建投资与并购投资选择的定性策略分析企业对外直接投资方式的选择应该是综合考虑上述两种投资方式的具体特点、投资主体自身的特有资源以及外部环境的条件等多种因素的结果。

从投资方式特点来看,并购投资的优点在于可以获得目标企业特殊的战略资产,迅速进入目标市场,扩大规模,增强投资主体的市场势力,而且所需投入资金相对较少,融资方式灵活,可以获得增量收益;

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商业研究

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其缺点在于投资风险控制较难;实施的外部条件是所投资的目标区域市场存在适宜的目标企业,且市场竞争激烈,产品需求增长率低;目标区域的政策允许,没有就业以及增加生产能力的特别要求。因此,当投资主体选定的目标区域市场的外部环境适宜,投资主体能够克服并购投资缺点,拥有强大的组织、管理与整合能力时,并购投资无疑是首选的、有效的投资策略;新建投资的优点在于可以使投资主体选择适当的地理位置进行投资,并按照自己所希望的规模筹建企业,妥善安排工厂布局,对资本投入与支出实施完全的控制,且不存在对原有企业制度适应的成本和建立新的信任的成本,投资风险小,得到目标区域市场政府的支持,但进入市场速度慢,资金支出相对较高。由此,可以针对以下情况做出相应的策略选择。

(一)不同投资主体的投资策略选择

1󰀁从企业的组织与管理技能看。控制并购投资的风险要求企业具有较强的消化、利用现有知识的能力,以及娴熟的组织和管理技能、跨区域投资经验等。因此,大型的跨区域经营的企业集团,由于管理层的经营管理经验丰富,组织协调能力强,控制风险的技巧强,企业选择并购的可能性越大;而对于缺少经营管理经验的企业,更偏向于以新建方式对外直接投资。

2󰀁从企业拥有的资源看。对于拥有某些垄断性工业产权(如专有技术、专利技术等)、生产许可证、品牌、营销网络、研发团队等核心资源的优势企业,可以利用其核心资源作为资本投入,形成垄断市场,故一般更适合采用新建企业的方式进行直接投资;而且企业的技术发展、技术创新能力越强,选择新建投资的可能性越大;而没有适当资源的企业则倾向于并购投资,即利用自己的金融资源并购目标区域市场拥有一揽子资源的现有企业,以在短期内获取项目发展所需的稀缺资产,形成竞争力。

3󰀁从企业发展阶段和投资目标看。对处于扩张期的企业,其成长迅速,业务增长率较高。为了满足企业迅速发展对资源、信息、市场、规模的需求,其一般更倾向于采取并购投资方式;而对于历史悠久而增长率较低的企业,由于其发展规模、市场拓展以及所拥有的资源等已经达到一定水平,一般比较倾向于新建投资。另外,如果投资主体为了迅速进入目标区域市场,扩大市场份额,或为了降低市场竞争,提高市场势力,则一般也倾向于选择并购投资策略。

(二)不同区域市场的投资策略选择

由于经济发达地区市场发育较为成熟,对外开放度大,因而政府和社会公众对并购的态度和认识积极,相关政策的配合度高,对新增就业与新增生产能力的要求较小。且在经济发达地区,各类投资者进入踊跃,市场竞争较为激烈,产品供应丰富,消费者需求的满足程度高,需求增长缓慢,新建投资必然导致市场竞争进一步加剧,企业获利进一步下降。另外,经济发达地区也必然存在众多的目标企业可供选择,各种保障制度健全,企业管理制度规范,使得并购整合中有关资产剥离、安置退休职工、裁减多余员工,甚至企业文化冲突、组织结构冲突等比较容易解决,风险较小。因此,从外部环境看,投资者进入发达地区一般较为适宜采用并购投资策略,相反,在经济欠发达地区投资,则采用新建投资策略较为有利。(三)不同产业领域的投资策略选择

由前文分析可知,并购投资主要发生在资本和技术密集型、进入与退出壁垒高的产业领域。当企业进入的产业领域所需的生产规模大,属资本与技术密集型产业,且产业的进入与退出壁垒很高时,企业可以考虑采用并购方式,这不仅可以快速进入市场,削减目标市场上的竞争对手,而且可以分摊产业领域巨额的研究与开发费用,或在采购、生产和销售等方面实现规模经济等。

三、新建投资与并购投资选择的定量策略分析投资主体对进入方式的选择虽然是多种因素综合作用的结果,但作为理性经济人,企业对投资方式的选择仍是基于盈利最大化目的,即收益和成本仍是投资方式选择的标准。

诺尔贝经济学奖得主、美国学者詹姆斯󰀁托宾(JamesTobin)教授的Q理论解释了一国企业在并购现有企业与新建企业之间的选择标准,其表达式为Q=企业的市场价值󰀁该企业资产的重置成本。在该式中,如果Q>1,即如果现有企业的市场价值大于新建同规模企业的成本,则选择新建企业较为合适;反之,则选择并购企业较为合适。日本神户大学原正行教授在其󰀁海外直接投资论󰀁一书中将Q理论运用到国际直接投资中,在Q理论的基础上,提出了并购与新建投资的选择标准:即令Q1=并购后预期收益流量的现值󰀁购并费用总额,Q1>1,采取并购投资;令Q2=新建企业预期收益流量的现值󰀁新建企业的全部费用,Q2>1,采取新建投资。其实Q1或Q2类似于投资项目可行性分析中经济效果评价指标󰀁󰀁󰀁现值指数的概念,表示了单位投资现值获得的收益现值。基于这些理论分析,可对企业投资进入方式选择进行量化分析。

设:投资主体A拟选择区域市场M,该区域中存在某一目标企业B,A面临着新建投资和并购B的投资的选择问题。若A实施并购B,并购后的预期收益流量的现值为R1,并购投资总额为I1;若A新建企业,其预期收益流量的现值为R2,新建企业的投资总额为I2。

则由原正行教授的相关理论可得:

R1

Q1I1R1I2

==󰀁Q2R2I1R2

I2

当Q1󰀁Q2>1时,表明Q1>Q2,说明并购单位投资现值获得的收益大于新建投资单位投资现值获得的收益,可以选定并购投资;反之,则应选择新建投资。2006󰀁19󰀁总第351期文章编号:1001-148X(2006)19-0111-03

商业研究󰀁COMMERCIALRESEARCH

西部农民的非货币型筹资

󰀁󰀁󰀁新型农村合作医疗筹资方式新探

肖湘雄,李录堂

(西北农林科技大学经济管理学院,陕西杨凌󰀁712100)

摘要:新型农村合作医疗制度的筹资方式属于完全货币化的筹资方式,在市场经济快速发展的地区实

施该筹资方式具有相当优势,但对西部贫困地区的地方政府尤其是农民个人来说,实施该筹资方式存在一定压力;而选择非货币筹资方式,则容易产生吸引力和号召力,增加农民收入和增强农民的支付能力,从而推动农村合作医疗的发展。

关键词:西部;新型农村合作医疗;非货币型;筹资方式中图分类号:F323󰀁89󰀁󰀁󰀁󰀁文献标识码:A

Non-CurrencyFund-RaisingforFarmersinWesternAreaXIAOXiang-xiong,LILu-tang

(SchoolofEconomicsandManagement,NorthwestSci-Tech

UniversityofAgricultureandForestry,Yangling,Shanxi712100,China)

Abstract:Thenewruralcooperativemedicalservicesystembelongstothecompletecurrencyruralcooperativemedicalservicesystem.Itsimplementationhasthecertainadvantagesintheareawithhighlydevelopedmarketeconomy,butactuallyprovesdisadvantageousintheunderdevelopedarea󰀁Thisseriouslyrestrictstheadvanceofthenewruralcooperativemedicalservicesystem󰀁Inthiscasenon-currencyfund-raisingmethodcanbemorefeasibleinincreasingfarmerincomeandtheirpayabil-i

ty.Itwillbeagoodmethodtopromoteruralcooperativemedicalservice󰀁Keywords:westernarea;newruralcooperativemedicalservice;non-currency;fund-raising

󰀁󰀁新型农村合作医疗是一项惠及广大农民群众的民心工程,自2003年下半年开展试点以来,已经取得积极成效,越来越多的农民得到了实实在在的好处。然而,在不断取得积极成效的过程中也存在不少困󰀁收稿日期:2006-02-23

作者简介:肖湘雄(1973-),男,湖南湘潭人,

讲师,管理学博士。研究方向:激励理论与农村生态健康管理。󰀁󰀁当并购投资与新建投资能产生相同的收益,即R1=R2,则可得Q1󰀁Q2=I2󰀁I1。此时如果I2󰀁I1>1,则Q1>Q2,选择并购投资;反之,则选择新建投资。即在并购投资与新建投资产生相同收益的情况下,新建投资的投资总额大于并购投资的投资总额时,选择并购投资;反之选择新建投资;

当并购与新建投资的初始投资成本相同,即I1=I2,则可得Q1󰀁Q2=R1󰀁R2。如果R1󰀁R2>1,则Q1>Q2,选择并购投资;反之,则选择新建投资。即在并购与新建投资的初始投资成本相同的情况下,并购投资的收益现值大于新建投资的收益现值时,选难。由于新型农村合作医疗制度的筹资方式属于完全货币化的筹资方式,其中󰀁出资难󰀁已经成为西部农村地方政府尤其是农民个人的头号难题。鉴于此,许多学者建议根据不同地区经济实力的差异采用不同的筹资方式,提倡经济落后地区的集体和政府投入比例高些,个人投入比例相对低些。显然,这些建议仍是以完全货币化的筹资方式来思考󰀁出资难󰀁问题的。的确,对于一般农民来说,每年不少于10元的参保金的绝对数额不大,但对西部贫困地区的农民来说,

择并购投资,反之,选择新建投资。参考文献:

[1]󰀁姚战琪󰀁跨国并购与新建投资[J]󰀁财贸经济,2004,(1)󰀁

[2]󰀁薛敬孝,韩燕󰀁FDI并购与新建研究[J]󰀁世界经济研究,2004,(4)󰀁

[3]󰀁夏乐书󰀁资本运营:理论与实务管理[M]󰀁大连:

东北财经大学出版社,2000󰀁[4]󰀁[日]原正行󰀁海外直接投资论(中译本)[M]󰀁广

州:暨南大学出版社,1995󰀁

(责任编辑:孙桂珍)